New insights in idiosyncratic risk

Abstract

This thesis comprises three essays on the idiosyncratic risk anomaly. The first essay argues that the anomaly is not pervasive over investor time horizon and that it is only observed for short term investors. The empirical results suggest that features changing with the investment horizon such as risk aversion are relevant to explain the anomaly. The second essay links the anomaly to managerial decisions related to investment. It shows that including controls for investment and profitability in the cross-section of stock returns is sufficient to account for the anomaly. The empirical results suggest that the idiosyncratic volatility anomaly reflects the negative impact that corporate investment has over expected returns and that is not captured correctly by the Fama and French (1993) model. Also, that that this effect arises in part from investor mispricing and in part from risk exposure. The third essay highlights the relevance of economic regimes on the anomaly and, shows that the flight to liquidity evidenced by Acharya et al., (2012) might be the reason why the anomaly is not observed after recession periods. The main contributions of this thesis can be summarized as follows: the contributions in the second chapter are threefold. On the one hand, it proposes the co-existence of heterogeneous market players as the source of the idiosyncratic volatility anomaly. On the other hand, the paper proposes a methodology resulting in the estimation of one particular idiosyncratic risk measure for different group of investors defined according to their investment time horizon. Finally, it highlights the necessity finance discipline has of considering more complex mathematical methodologies that offer more realistic approximations to the complexity of financial markets. The major limitation of the paper is that no time horizon shorter than 2 days can be addressed given the daily character of the data used in the analysis. The third chapter offers an innovative approach based on the idea that the anomaly should be linked to managerial decision making and not necessarily iv to investors. The empirical results show that the anomaly is fully accounted for when both investment and profitability controls are considered in the cross-section of stock returns. The results cast doubt on the generalized idea that the anomaly is related investor mispricing. They suggest that the anomaly is also constituted by a component of risk. The major limitation of the analysis is its inability to disentangle how much influence each component has in the anomaly. The third essay proves that the idiosyncratic volatility anomaly is conditional to the state of the economy and is not observed after recessions. The study stresses that during recessions investors move away from high firm specific risk stocks to cover their liquidity needs. It also shows that the effect of this flight to liquidity is larger than the one of the idiosyncratic volatility. Its main limitation is that the feature treated is not general enough to explain the anomaly across all economic regimes

Esta tesis está compuesta por tres ensayos sobre la anomalía del riesgo idiosincrático. El primero muestra que la anomalía no se extiende a todos los horizontes temporales de inversión y que sólo se observa para los inversores de corto plazo. Los resultados empíricos sugieren que las características que cambian con el horizonte de inversión tales como la aversión al riesgo son relevantes a la hora de explicar la anomalía. El segundo ensayo vincula la anomalía a las decisiones empresariales relacionadas con la inversión. Muestra que la inclusión de controles de inversión y de rentabilidad en la sección transversal de los retornos de las acciones es suficiente para explicar la anomalía. Los resultados empíricos sugieren que la anomalía de la volatilidad idiosincrática refleja el impacto negativo que la inversión tiene sobre los retornos esperados y que no es capturado correctamente por el modelo de Fama y French (1993). También sugieren que este efecto surge en parte por una valoración equivocada por parte de los inversores y, en parte por exposición al riesgo. El tercer ensayo subraya la importancia que los regímenes económicos tienen en la anomalía y muestra que la fuga a la liquidez evidenciada por Acharya et al.,(2012) puede ser el motivo por el cual la anomalía no se observa después de los periodos de recesión. Las contribuciones principales de la tesis pueden resumirse así: en el primer capítulo las contribuciones giran alrededor de tres ejes. Por una parte, el ensayo propone que la coexistencia de agentes heterogéneos en el mercado como fuente de la anomalía de la volatilidad idiosincrática. Por otro lado, el estudio propone una metodología que resulta en la estimación de una medida de riesgo idiosincrático diferente para cada grupo de inversores definido de acuerdo a su horizonte de inversión. Finalmente, el ensayo subraya que la disciplina de las finanzas tiene la necesidad latente de considerar metodologías matemáticas más desarrolladas que ofrezcan aproximaciones más realistas a la complejidad de los mercados financieros. El límite mayor del ensayo es que, dado el carácter diario de los datos utilizados en el análisis, no se puede considerar ningún horizonte temporal menor a 2 días. El tercer capítulo ofrece una aproximación innovadora cuya base es la idea de que la anomalía debería estar relacionada a las decisiones tomadas por la gerencia de la empresa. Los resultados empíricos muestran que la anomalía desaparece totalmente al incluir controles de inversión y de rentabilidad de manera conjunta en la sección transversal de los retornos de las acciones. Los resultados ponen en duda la idea generalizada según la cual la anomalía está relacionada en su totalidad a la valoración equivocada que los inversores hacen de algunas acciones y sugieren que la anomalía también tiene un componente de riesgo. La limitación mayor del análisis es su incapacidad para distinguir qué tanta influencia tiene cada uno de estos componentes en de la anomalía.  El tercer ensayo demuestra que la anomalía de la volatilidad idiosincrática está condicionada por el estado general de la economía y que no se observa después de periodos de recesión. El estudio enfatiza el hecho de que durante las recesiones los inversores liquidan sus posiciones en acciones con mayor riesgo idiosincrático para cubrir sus necesidades de liquidez. También muestra que el efecto de esta fuga a la liquidez es mayor que el de la volatilidad idiosincrática. La mayor limitación del estudio es que la característica tratada en él no es lo suficientemente general para explicar la anomalía en todos los regímenes económicos